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　　7月以来票据利率快速下行。7月末，票据市场甚至出现1M国股银票以0.1%价格成交的情况。跨月后，票据利率在经过短暂反弹后再度快速下行。截止8月6日，6M国股银票利率已经较8月初下行25BP。近期票据利率快速下行的背后，反映出商业银行怎样的行为？当前下行势头还能延续么？
　　

　　总的来看，近期票据利率的暴跌，主要由于三个原因：

　　（1）全面降准后银行间流动性充裕，资金利率全面下行。由于票据期限较短，票据利率与资金利率关系紧密。7月份央行宣布全面降准以来，DR007中枢已经从7月初的2.25%下行至2.15%左右，6个月Shibor也较7月初下行10BP左右。资金利率的下行带动了本次票据利率的下行。

　　（2）“房地产+城投平台”信贷受限，商业银行需要靠票据业务填充额度。由于票据贴现与转帖算入商业银行表内信贷，票据业务与商业银行中长期信贷业务的互补性较强。而三季度以来，监管层对于房地产与城投平台两大板块的信贷调控持续升级，导致商业银行信贷资产普遍欠配。

　　房地产方面，继7月初上海提高房贷利率之后，北京、杭州提高“离婚购房”门槛，广州也取消“人才购房绿色通道”，反映出热点城市房地产调控仍在加码，此举将抑制居民房地产贷款需求。城投平台方面，银监会“15号文”仍在发酵，各地商业银行对文件的执行较为严格，造成商业银行资产欠配。在仅靠制造业贷款无法满足信贷需求的情况下，商业银行需要靠收购票据填补额度，并由此带来了近期的“票据牛市”。

　　（3）监管与业务考核，使得商业银行需要依靠票据“月末冲量”。从历史上看，2019年、2020年7月末，票据转帖利率均出现了明显下行。尽管2021年，票据贴现、转帖不再计入普惠小微贷款考核，但依然出现大行靠票据冲量的现象，猜测可能是仍有监管和内部业务指标，需要靠票据冲量来满足。

　　展望未来，当前票据利率与资金利率间的利差已经接近历史低位，后续下行空间受限。低利率也有助于推动票据供给抬升。

　　当前6个月国股银票利率，已经低于定价基准——6个月Shibor有30BP之多。从历史上来看，两者利差最低为-40BP左右，因此判断后续票据利率继续下行的空间受限。

　　同时，低利率也有助于推动票据供给恢复。参考2019年同期，票据利率位于历史低位时，8、9月份票据贴现量逐步抬升，推动票据利率出现反弹。

　　但短期内，商业银行资金面宽松与资产欠配现象难以扭转，票据利率强势反弹的可能性不大。8、9月份，尽管政府债务供给上升，但财政净投放将有力对冲政府债务融资，我们预计银行超储率将位于1.2%左右，水平并不低。而在监管层面，三季度“房地产+城投平台”严监管仍将持续，商业银行资产欠配现象难以根本性缓解。因此在大环境不变的情况下，票据利率难以出现强势反弹。

　　2、流动性跟踪

　　2.1

　　公开市场操作

　　本周央行维持每日100亿逆回购投放数量。本周央行共投放500亿元7天逆回购。其中周一（8月2日）有100亿7天逆回购；周二（8月3日）有100亿元7天逆回购；周三（8月4日）有100亿元7天逆回购，周四（8月5日）有100亿元7天逆回购，周五（8月6日）有100亿元7天逆回购。本周共有900亿元央行逆回购到期，全口径公开市场操作实现净回笼400亿元。

　　2.2

　　货币市场利率

　　跨月后资金利率全面下行。8月6日，相较于上周五（7月30日，下同），银行间质押式回购利率方面，R001下行37.54BP，R007下行40.41BP，R014下行28.64BP。存款类质押式回购利率方面，DR001下行27.40BP，DR007下行32.29BP，DR014下行34.29BP。

　　各SHIBOR利率均下行。8月6日，SHIBOR隔夜为1.8590%，下行31.90BP；SHIBOR1周为1.9940%，下行29.00BP；1月期SHIBOR为2.2780%，下行5.30BP；3月期SHIBOR为2.3680%，下行3.30BP。

　　2.3

　　同业存单发行

　　同业存单净融资额较上周增加。本周，同业存单总发行量为3875.00亿元，总偿还量为4155.30亿元，净偿还额为280.30亿元，净融资额较上周增加902.30亿元。

　　同业存单各期限发行利率均下跌。8月6日，1月期品种发行利率为2.0608%，较上周五下行20.82BP；3月期品种利率为2.5254%，下行16.13BP；6月期品种发行利率为2.7804%，下行18.67BP。

　　2.4

　　实体经济流动性

　　票据转贴利率上行。根据最新数据，截至8月6日，股份行6个月的票据转贴利率为2.1819%，较上周五上行23.630BP。城商行6个月的票据转贴利率为2.4024%，较上周五上行38.200BP。